印刷業務快速增長,業績超出預期

　　博瑞傳播2010年上半年營業收入5.45億元,同比增長39.7%,凈利潤1.57億元,同比增長37.9%,EPS為0.256元,較我們之前預計的0.232元高出10.2%。凈利潤同比大幅增長37.9%,分三類影響因素:

　　1、預期之內的因素:09年收購夢工廠于下半年開始并表,2010上半年網游收入4586萬元,貢獻收入增長11.7%,貢獻毛利增長21%。

　　2、超出預期的因素:2010年上半年印刷收入同比增長63.7%,毛利增長100%,是各項業務大的亮點。市場已經預期到印刷產能的擴張,但是對印刷需求的預期不足。其需求來自兩個方面:（1）外接印刷業務,上半年收入6270萬元,同比增67%,貢獻印刷業務增長17.6%。客戶包括《看天下》《伊周》《廉政了望》《滇池.天下》等期刊業以及太平洋百貨、伊藤洋華堂等賣場的DM和包裝業務。（2）對內印刷相關業務,主要以《成都商報》的印刷和紙張供應為主,上半年收入1.91億元,同比增長52.7%。我們看到CTR所監測《成都商報》廣告刊例在1Q2010同比增長了23%,梅花網所監測2Q2010《成都商報》的廣告面積累計196平方米,比1Q2010的160平方米環比增長23%,《成都商報》廣告確實處于復蘇通道中,廣告版面的增加驅動印刷收入增長。

　　3、低于預期的因素:由于老游戲進入衰退期,而新游戲短期內又無法快速跟上,出現青黃不接之局面,2010年上半年網游收入僅4586萬元,按照60%的凈利率計算,則上半年夢工廠的凈利潤約為2751萬元,根據2009年收購時簽訂的對賭條款,夢工廠2010年的凈利潤目標為9802萬元,按照目前的情況,要實現這一目標,任重而道遠,但是三季度將有《圣斗士2》《俠義世界》《Web俠義道》推出,使得2010年的凈利潤目標仍舊值得期待。

　　維持“*”評級

　　我們維持之前的盈利預測,2010-12年EPS分別為0.53元、0.58元和0.63元,當前股價下對應的PE分別為33、30和27倍,估值處于傳媒行業的低端,維持“*”的投資評級。